Einige Emittenten erwarten steigenden Volatilität in diesem Herbst

21.08.13 07:50

HSBC: „2013 erneutes Rekordjahr für Anleihen möglich“

Von Sabine Paulus

Nach dem Anleihe-Boomjahr 2012 sind Emittenten auch dieses Jahr rege. Aber der Markt bleibt fragil und die Volatilität könnte im Herbst wegen der kommenden Bundestagswahlen weiter steigen, meint HSBC-Experte Ingo Nolden.

HSBC: „2013 erneutes Rekordjahr für Anleihen möglich“. Volkswagen hat in den vergangenen Wochen bei kanadischen und britischen Anlegern verschiedene Emissionen platziert.

Volkswagen

Volkswagen hat in den vergangenen Wochen bei kanadischen und britischen Anlegern verschiedene Emissionen platziert.

Herr Nolden, Anleihen hatten im vergangenen Jahr ein wahres Boomjahr. Das hat sich auch im ersten Halbjahr 2013 fortgesetzt – bis zum jährlichen Sommerloch. Welche Entwicklung am Anleihemarkt erwarten Sie für den Rest des Jahres?
Wir haben nach wie vor eine gut gefüllte Pipeline und das sogenannte Sommerloch beobachten wir fast nur noch im Euro-Anleihemarkt. So haben in den letzten Wochen beispielsweise Daimler bei institutionellen US-Investoren und Volkswagen bei kanadischen und britischen Anlegern sehr erfolgreich verschiedene Emissionen platziert. Für die drei Hauptwährungen europäischer Emittenten – US-Dollar, Euro und Pfund Sterling –  gibt es nach wie vor ein gutes Umfeld. Im ersten Halbjahr haben Unternehmen schon rund 770 Milliarden US-Dollar an diesen Anleihemärkten eingesammelt. Damit liegen wir etwa 13 Prozent über dem Vorjahresniveau.

Das hört sich nach einem neuen Rekordjahr 2013 an.
Im vergangenen Jahr lag das insgesamt platzierte Volumen bei rund 1.400 Milliarden US-Dollar. Wenn die Aktivität weiterhin so hoch bleibt, können wir dieses Jahr tatsächlich wieder ein Rekordjahr erleben. Dies ist sicherlich abhängig von der weiteren Entwicklung in Europa und den USA, aber auch in den Emerging Markets, die insbesondere in den letzten Wochen deutliche Bremsspuren hinterlassen haben. Nicht nur aufgrund der starken operativen Verflechtung der deutschen Industrie mit den Emerging Markets gewinnen auch die Finanzthemen in diesen Regionen zusehends an Bedeutung für Treasurer.

Nur die wenigsten Unternehmen dürften ohne Refinanzierungsdruck an den Kapitalmarkt gehen, da es derzeit so gut wie keine guten Anlagemöglichkeiten für das Cash gibt.
Ja, zudem haben viele Unternehmen das derzeitige Umfeld schon genutzt, um sich frühzeitig einzudecken. In Deutschland sind im September Wahlen und Entscheidungen auf europäischer Ebene werden derzeit sehr zurückhaltend getroffen. Einige Emittenten erwarten deshalb durchaus eine steigende Volatilität im Herbst, was dem zu erwartenden Boomjahr aber nicht entgegenwirken dürfte, da der Trend zur Disintermediation weiterhin anhält. Als Beispiele seien hier nur das Rekordvolumen von nicht-gerateten Euro-Unternehmensanleihen in Höhe von 8,6 Milliarden Euro sowie das nach wie vor hohe Emissionsvolumen im Schuldscheinmarkt in Höhe von etwa 5 Milliarden Euro im ersten Halbjahr genannt.

Wie sind die Entwicklungen der deutschen Emittenten im Vergleich zu denjenigen von europäischen Unternehmen zu sehen?
Mein Gefühl ist, dass gerade die deutschen Unternehmen die normalen Re-Finanzierungsthemen für dieses Jahr schon erledigt haben. Jetzt kommt eher das Pre-Funding für 2014 – viele Unternehmen erwarten im nächsten Jahr keine besseren Konditionen. Deutsche Unternehmen zeichnen sich schon seit Jahren durch ihre konservative und proaktive Finanzierungspolitik aus.

Der Markt bleibt unruhig. Die Äußerungen von Ben Bernanke im Mai dieses Jahres, wonach die Federal Reserve ihre Konjunkturhilfen bei anhaltender wirtschaftlicher Erholung bald verringern könnte, haben für Verunsicherung gesorgt.
Ja, nach den Äußerungen von Bernanke waren alle sehr aufgeschreckt. Das hat man im Kreditmarkt auch an den Neuemissionsprämien gesehen. Zum Beispiel mussten BBB geratete Unternehmen zeitweise eine rund 20-25 Basispunkte höhere Prämie für Neuemissionen bezahlen. Diese Reaktion zeigt, wie fragil der Markt weiterhin ist. Auch wenn sich der Markt inzwischen wieder beruhigt hat, befinden wir uns nach wie vor im Krisenmodus. Die Weltwirtschaft, die Kreditmärkte wie auch zahlreiche Staaten und Banken sind immer noch in einer schwierigen Lage, obwohl jüngste Konjunkturindikatoren aus Europa und den USA auf eine Verbesserung der Situation hindeuten.

Bis Ende April haben europäische Unternehmen fast doppelt so viele Hochzinsanleihen begeben wie im gleichen Zeitraum 2012. Wie wird sich dieses Segment bis Jahresende entwickeln?
Wenn Volatilität in den Markt kommt, leidet üblicherweise der Hochzinsbereich zuerst. Allerdings weisen die meisten deutschen High-Yield-Emittenten gute Cashflowzahlen aus und haben im ersten Halbjahr bereits den Großteil ihrer Emissionspläne für 2013 abgeschlossen. Insofern ist hier aus meiner Sicht nicht mehr allzu viel zu erwarten. Die üblichen Verdächtigen wie Conti, Schaeffler und Fresenius waren in diesem Jahr auch schon am Markt.

Bei den High-Yields scheinen sich Preis und Risiko voneinander abgekoppelt zu haben. Wie sehen Sie das?
Man kann sich zwar fragen, ob der Risk-Return-Aspekt noch gerechtfertigt ist. Ich will darüber aber nicht urteilen. Investoren haben einen permanenten Anlagebedarf und dieser muss gestillt werden. Außerdem gehört der High-Yield-Markt aus Investorensicht zu den attraktivsten Assetklassen – nicht zuletzt aufgrund historisch niedriger Ausfallraten. Das lässt mich für die weitere Entwicklung des  High-Yield-Marktes hoffen.

Generell sind Investoren aber stark auf der Suche nach Yield – das zeigt sich etwa bei den sogenannten PIK-Notes, die dieses Jahr wieder zurück gekommen sind. Wie viel Risiko geht noch?
Manche Marktteilnehmer sagen: Wenn man diese Strukturen sieht, ist es Zeit, den Markt zu verlassen. Gleichzeitig sehen wir aber auch, wie konstruktiv und stabil der Markt ist. In der Regel sind es Investoren, die sich gut auskennen, die in solche Strukturen gehen, um einen extra Renditeaufschlag zu bekommen. Demzufolge muss man davon ausgehen, dass die professionellen Marktteilnehmer wissen, welches Risiko sie dort eingehen.

Zu guter letzt die Hybridanleihen: Gerade französische Emittenten wie Électricité de France (EDF) oder GDF Suez haben auf dieses Instrument zurückgegriffen. Das diesjährige Emissionsvolumen hat bereits das Volumen der vergangenen beiden Jahre von insgesamt 28 Milliarden Euro übertroffen. Bei deutschen Unternehmen ist der Hybrid nicht sonderlich beliebt. Woran liegt das?
Das liegt zum einen an der auskömmlichen Liquiditäts- und Kapitalausstattung vieler deutscher Unternehmen, zum anderen aber auch an den wechselnden Meinungen der Ratingagenturen zur Eigenkapitalanrechnung dieser Instrumente. Allerdings ist nicht für jedes Unternehmen, das einen Hybrid begibt, die Einschätzung der Ratingagenturen entscheidend, sondern eher die Anrechnung als bilanzielles Eigenkapital durch den Wirtschaftsprüfer. Denn am Ende sind die Kosten des bilanziellen Eigenkapitals durch die aktuell guten Finanzierungsbedingungen sowie die steuerliche Absetzbarkeit der Zinszahlungen unschlagbar günstig.

Paulus[at]derTreasurer.de


Ingo Nolden ist Head of Debt Capital Markets bei der HSBC.