China: Interview mit Ingo Nolden von der HSBC über Dims-Sum- und Panda-Bond-Markt

04.02.14 08:44

HSBC: „Panda-Anleihe substanziell aufwändiger als Dim-Sum-Bond“

Von Sabine Paulus

Volkswagen hat kürzlich seine dritte Offshore-Renminbi-Anleihe platziert. In welcher Verfassung der Dim-Sum-Markt ist und was sich am Kapitalmarkt in Festlandchina getan hat, erklärt HSBC-Experte Ingo Nolden im Interview.

HSBC: „Panda-Anleihe substanziell aufwändiger als Dim-Sum-Bond“

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Seit Dezember vergangenen Jahres können auch internationale Unternehmen einen Panda-Bond (Onshore-Renminbi-Bond) platzieren.

Herr Nolden, vor kurzem hat Volkswagen seine dritte Offshore-Renminbi-Anleihe platziert. Der Bond hat ein Volumen von 1,2 Milliarden Renminbi (rund 144,5 Millionen Euro) und läuft bis 2019. Welche Laufzeiten und Emissionsvolumen sind derzeit für europäische Unternehmen möglich?
Im Momentkönnen europäische Unternehmen am Dim-Sum-Markt eine Laufzeit von drei und fünf Jahren gut realisieren. Bei den Emissionsvolumina ist einiges möglich. Internationale Unternehmen, die über ein Rating und einen bekannten Markennamen verfügen, können Emissionsvolumina zwischen rund 500 Millionen Renminbi und 1 Milliarden Renminbi erreichen. Sehr bekannte Unternehmen können auch deutlich höhere Volumina platzieren. Zu ihnen gehören beispielsweise Volkswagen, Caterpillar oder BSH.

Gerade von deutschen Unternehmen hat man schon seit längerem keine Emission mehr am Dim-Sum-Markt gesehen. Lohnt sich dieses Instrument für sie gerade nicht mehr?
Der Prozess mit den chinesischen Aufsichtsbehörden ist nach wie vor aufwändig. Er lohnt sich eigentlich nur für Unternehmen, die in China Investitionsbedarf haben und den Kapitalmarkt regelmäßig nutzen werden. Dann müssen die Unternehmen jedoch entscheiden, ob ein Panda-Bond oder ein Dim-Sum-Bond günstiger ist. Die Vorschriften für die Verwendung der Emissionserlöse (use of proceeds) und die Beschränkungen für AFCs wurden offiziell noch nicht gelockert. Allerdings gibt es neueste Entwicklungen, die hoffen lassen – das sollte sich kurzfristig, also nach dem chinesischen Neujahrsfest zeigen. Wie in der Vergangenheit immer wieder zu beobachten war, verändert sich die regulatorische Landschaft teilweise recht abrupt: Was heute noch nicht möglich ist, ist morgen sehr wohl umsetzbar.

Deutsche Unternehmen können anstatt eine Offshore-Renminbi-Anleihe zu platzieren, auch Anleihen in Euro emittieren und in Offshore-Renminbi (CNH) swappen. Wie sehen hier die Konditionen und das Pricing aus?
Die Renditen in Offshore-Renminbi sind seit der zweiten Jahreshälfte 2013 relativ stabil, sie liegen beispielsweise bei 3,5 Prozent für eine fünfjährige Offshore-Renminbi-Anleihe mit einem „A“-Rating-Bereich. Im Cross-Currency-Swap hingegen gab es eine signifikante Volatilität: Im letzten Quartalverteuerten sich die Kosten für einen Währungsswap von Euro in Offshore-Renminbi um rund 50 Basispunkte. Nichtdestotrotz bleibt die Kombination aus einer Aufnahme in Euro und einem anschließendem Swap in Offshore-Renminbi weiterhin günstiger als eine direkte Offshore-Renminbi-Aufnahme am Anleihemarkt.


Wie wird sich der Dim-Sum-Markt in diesem Jahr entwickeln?
Dieses Jahr erwarten wir, dass öffentliche Schuldner und lokale Banken an diesem Markt sehr aktiv sein werden. Dies kann durchaus Liquidität der Investoren abschöpfen. Allerdings wollen sich die Investoren weiterhin diversifizieren, so dass der Markt für starke internationale Namen immer nochweit offen sein wird. Zudem ist zu betonen, dass die chinesische Regierung die Internationalisierung des Renminbi weiter vorantreiben wird. Wir erwarten deshalb eine weitere Öffnung des Marktes – sei es in Form von regulatorischen Erleichterungen für Emittenten oder auch für Investoren. Beides wird sich positiv auf die Renminbi-Anleihemärkte auswirken.

Glauben Sie, dass gerade deutsche Unternehmen diesen Markt wieder verstärkt anzapfen möchten?
Das möchten sie bestimmt – wären die regulatorischen Auflagen für die Emission nicht weiterhin so anspruchsvoll, auch nach der „Internationalisierung“ des Marktes und der Öffnung des Panda-Marktes.

Rechnen Sie damit, dass wir mehr „frequent issuer“ am Offshore-Renminbi-Markt sehen werden?
Dies wird entscheidend vom regulatorischen Umfeld abhängen. Es gibt viele Initiativen, hier Erleichterungen und Vereinfachungen zu schaffen. Die Liquidität auf der Investorenseite ist vorhanden und vor allem Anleihen von deutschen Unternehmen sind sehr gefragt.

Sie erwähnten gerade die Öffnung des Panda-Marktes. Seit Dezember vergangenen Jahres können auch internationale Unternehmen einen Panda-Bond (Onshore-Renminbi-Bond) platzieren. Welche Voraussetzungen müssen europäische Unternehmen erfüllen, um in Festlandchina einen Bond zu begeben?
Für die Begebung eines Panda-Bonds – im Prinzip eine Onshore-Renminbi-Anleihe eines internationalen Emittenten – sind im Vergleich zu einem Dim-Sum-Bond wesentlich aufwändigere regulatorische Genehmigungsprozesse erforderlich, zusätzlich zu den Genehmigungen von SAFE und PBOC beispielsweise die Registrierung mit NAFMII (National Association of Financial Market Institutional Investors), dem Kern-Regulator für den Interbanken-Markt in China.

Was müssen Emittentenvor der Emission im Vergleich zu einer Dim-Sum-Anleihe zusätzlich beachten?
In der Vorbereitungsphase wäre eine Panda-Anleihe substanziell aufwändiger für ein Unternehmen als ein Dim-Sum-Bond. So würden zusätzlich Übersetzungen ins Chinesische, ein lokales chinesisches Rating, ein Vergleich der IFRS-Kennzahlen mit lokalem PRC GAAP durch einen Wirtschaftsprüfer und eine Dokumentation basierend auf chinesischem Recht erforderlich. Zudem sind momentan einige regulatorische Aspekte noch nicht final geklärt, wie die Frage, ob Panda-Bond-Finanzierung in die „Foreign Debt Quota“ eines internationalen Unternehmens miteinzurechnen ist.

Welche Vorteile sehen Sie im Vergleich zu einer Offshore-Renminbi-Anleihe?
Im Vergleich zu einem Dim-Sum-Bond ermöglicht es die Begebung eines Panda-Bonds, eine breitere Investorenbasis – zum Beispiel auch kleinere chinesische Banken und Fond-Manager, die nicht an einer Dim-Sum-Anleihe teilnehmen könnten – anzusprechen. Jedoch ist im derzeitigen Marktumfeld zu erwarten, dass das Pricing eines Panda-Bonds aufgrund der Minimum-Renditen der Onshore-Investoren relativ teurer als das eines Dim-Sum-Bonds sein wird (aktuell rund 200 BasispunkteDifferenz für eine Laufzeit von fünf Jahren für ein Single-A-Unternehmen).

Bislang hat sich aber noch kein internationales Unternehmen am Panda-Bond-Markt vorgewagt.
Ja, wohl aufgrund des vergleichsweise hohen Aufwands für die Vorbereitung und Dokumentation, der Ungewissheit bei regulatorischen Aspekten und substantiell höherer Pricing-Kosten hat es bis dato noch keine Emissionen im Panda-Bond-Segment von internationalen Unternehmen gegeben. Wir erwarten aber, dass es im Zuge der weiteren „Internationalisierung“ der Renminbi-Bond-Märkte auch bei den Panda-Bonds Fortschritte geben wird. Außerdem kann natürlich nicht ausgeschlossen werden, dass einige Unternehmen auch in diesem Markt eine innovative Vorreiterrolle übernehmen wollen und deshalb die genannten Aspekte bei einer möglichen Panda-Bonds-Emission nur eine untergeordnete Rolle spielen.

Paulus[at]derTreasurer.de

Ingo Nolden ist Co-Head of Debt Capital Markets bei der HSBC in Deutschland.