Am 14. November soll es soweit sein, dann soll die sogenannte Euro forward-looking Term Rate, kurz EFTERM, an den Start gehen. Das hat das European Money Market Institute (Emmi), das den Zinssatz herausgibt, jetzt bekanntgegeben. Der neue Referenzzins soll als Ersatz für den Euribor genutzt werden, falls dieser einmal nicht ermittelt werden kann. Der Regulator fordert die Festlegung eines Ersatzzinses im Rahmen der EU-Benchmark Regulation. Berechnet wird der Euribor-Ersatz von IBA (ICE Benchmark Administration) als Calculation Agent.
Zum Hintergrund: Im Gegensatz zum Libor hat der Euribor die Reformbemühungen rund um die Referenzzinssätze in den vergangenen Jahren überstanden. Seine Methodologie wurde überarbeitet, deshalb kann der Zinssatz mit einer hybriden Berechnungsmethode weiterhin genutzt werden. Herangezogen werden dafür tatsächliche Transaktionsdaten – und wenn diese nicht ausreichen auch Einschätzungen der Banken.
Euribor-Fall-back basiert auf Estr-Transaktionen
Der neue EFTERM funktioniert genau wie der jetzige Euribor nach einem Forward-looking-Prinzip. Bei Kreditfinanzierungen würden also beispielsweise die für eine Zinsperiode anfallenden Zinskosten bereits zu Beginn feststehen – ein Punkt, der gerade Corporate Treasurern für die Planung wichtig ist. Er unterscheidet sich damit von den Compounded Estr-Rates, die backward-looking sind.
Grundlage für den neuen Zinssatz ist der auf Estr basierende Swap-Markt. Der Estr hat den früheren Eonia abgelöst. Konkret werden für den EFTERM auf Estr referenzierendem, handelbare Overnight-Index-Swap-Quotierungen (OIS) von elektronischen Handelsplätzen genutzt. Die zweite Stufe umfasst OIS-Dealer-to-Client-Quotierungen und die dritte Stufe speist sich aus Estr-referenzierende Futures-Preisen mit einer Laufzeit von einem Monat.
Zu Testzwecken veröffentlicht das Emmi schon seit Juni eine Beta-Version des EFTERM. Dabei zeigt sich bislang, dass keine Daten aus der Stufe 1 herangezogen werden können. Der Zinssatz wird deshalb derzeit aus Daten aus der zweiten Stufe gespeist.
Refinitiv sieht Datengrundlage nicht gegeben
Das Fehlen der Daten wirft die Frage auf, ob der neue Referenzzinssatz robust und valide sein wird. Emmi-Konkurrent Refinitiv sieht das kritisch. Der Benchmark-Provider arbeitet ebenfalls an einer Fall-Back-Rate für den Euribor, will aber mit der Veröffentlichung warten, bis genügend Daten vorhanden sind.
„Wir würden keine Benchmark veröffentlichen wollen, die nicht genug Daten hat und wir müssten genug Liquidität an dem Markt sehen, um sicher zu sein, dass die vorliegenden Daten eine tatsächliche Reflektion des Marktes darstellen“, sagt Jacob Rank-Broadley, Head of Libor Transition bei Refinitiv in einem Interview im August gegenüber der Publikation Risk.net. Der Launch ist dem Bericht zufolge für Anfang nächsten Jahres angepeilt, wenn genügend Daten da sein sollten.
Emmi-CEO Jean-Louis Schirmann sieht das für die eigene Benchmark anders. „Auch auf Basis von Level-2-Daten halten wir den EFTERM für robust“, sagte er bei Verkündung des Launchs Anfang dieser Woche. EY-Experte Christian Rump, der im Bereich Financial Services berät, sieht in der Datenlage kein großes Problem. „Das ist zwar nicht optimal, aber es ist ein lösbares Problem“, so der Experte.
„Was noch nicht funktioniert, ist der Informationsfluss“, argumentiert er. Noch seien nicht alle Handelsplätze soweit, die entsprechenden Daten an das Emmi-Institut zu übermitteln. Es werde noch über die Lizenzierung verhandelt. „Auch die noch verhältnismäßig geringe Liquidität sehe ich als temporäres Problem, denn sie steigt kontinuierlich an“, so Rump.
Das Ende des Euribor?
Die Relevanz des neuen Zinssatzes schätzt EY-Experte Rump als sehr hoch ein. „Es wird keine schnelle Disruption sein, aber langfristig könnte der Ersatzzins eine echte Alternative zum Euribor werden“, argumentiert er. Der Euribor werde auch nach der Reform seiner Berechnungsmethode von einigen Marktteilnehmern kritisch gesehen. „Der Zinssatz basiert auf unbesicherten Interbankengeschäften“, erklärt Rump. „Dieser Markt ist inzwischen deutlich kleiner als früher.“
Durch die Verknüpfung mit dem unbesicherten Interbankenmarkt spiegele der Euribor zudem immer auch Kontrahentenrisiken der Banken wider. Gerade in der aktuell volatilen Marktlage könnten diese Risiken an Gewicht gewinnen. „Der neue EFTERM dürfte deshalb in der Regel unter dem Euribor liegen, da er auf dem risikofreien Estr basiert“, erklärt Rump.
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Außerdem sei der neue Zinssatz resistenter gegen Manipulation, da er primär auf Transaktionsdaten basiert – der Hauptgrund für die weltweite Benchmarkreform. „Es könnte deshalb sein, dass der neue Zinssatz langfristig dazu führt, dass Marktteilnehmer eher auf den EFTERM statt auf den Euribor setzen“, so Rump. Käme es dazu, würde sich aber eine neue Frage stellen: Was ist ein geeigneter Fallback für den EFTERM?
Antonia Kögler ist Redaktionsleiterin bei DerTreasurer. Sie schreibt über Finanzierung und Asset Management und verfolgt alle Entwicklungen rund um das Thema Sustainable Finance.