Die zweistelligen Renditen, die der europäische Markt für Leveraged Loans im Jahr 2023 lieferte, verschleiern eine eher gemischte grundlegende Kreditperformance in einem Jahr, das zahlreiche Herausforderungen für Kreditnehmer mit sich brachte. Zentralbanken haben die Leitzinsen aggressiv angehoben, was zu erheblichen Rückgängen bei den Schuldendienstdeckungsquoten für Kreditnehmer mit ungesicherten variablen Zinsen führte. Die Anhebungen spiegeln steigende Lohn- und Inputkosten wider, die jedoch durch gegenläufige Preis- und Mengensteigerungen abgemildert wurden. Die Emittenten etlicher Branchen hatten zu kämpfen, insbesondere in zinsempfindlichen Sektoren wie der Immobilienbranche und in Branchen ohne Preissetzungsmacht wie Supermärkten, Gesundheitsdienstleistern und Telekommunikationsbetreibern.
Fitch Ratings verzeichnete netto 26 Herabstufungen von B-Kategorie-Krediten im Jahr 2023 im Gegensatz zu 13 Upgrades in das Investment-Grade-Portfolio. Die Ausfallraten stiegen, insbesondere bei Geschäftsmodellen, die sich mit hohem Refinanzierungsdruck konfrontiert sahen, lagen aber mit 3,1 % unter unseren ursprünglichen Schätzungen.“
Trends für 2024
Welche dieser Entwicklungen setzt sich im Jahr 2024 fort, und was wird sonst noch für den Markt erwartet? Die Überschrift ist, dass im ersten Quartal 2024 mehr Ausfälle von Anleihe- und Kreditemittenten erwartet werden. Es wird prognostiziert, dass die Ausfallrate für Kredite bis Ende des Jahres 2024 bei 4,0% liegen wird (im Vergleich zu den 3,1% im Vorjahr). Was steckt hinter dieser Zahl?
1. Mehr Branchen spüren den Druck
Das Narrativ von Zinshöchstständen und wirtschaftlicher Widerstandsfähigkeit hat die Verengung der Sekundärmarktspreads unterstützt und deutet auf eine Erholung des primären Kreditmarktes im ersten Jahresabschnitt hin. Doch erwartete Zinssenkungen spiegeln sich verschlechternde wirtschaftliche Rahmenbedingungen wider. Schwächere Verbrauchernachfrage, anhaltend hohe Zinslasten, Belastungen durch Lohn- und Rohstoffkosten sowie sinkende Kreditvergabe an Verbraucher und kleine Unternehmen werden die Umsatz- und Betriebsmargenprofile für zyklische Emittenten weiterhin belasten.
2. Altlasten aus den Vorjahren
Eine Reihe von Anleihe- und Kreditgebern befinden sich noch immer in Restrukturierungsprozessen oder haben ihren Gläubigern Transaktionen vorgeschlagen, die wir als Umschuldung von notleidenden Krediten betrachten, eine Art von Ausfall. Darüber hinaus wird es wahrscheinlich zu wiederholten Ausfällen von Emittenten kommen, die ihre Bilanzstabilität oder ihre Wettbewerbspositionen nach Ausfällen und Restrukturierungen in den Jahren 2022 und 2023 nicht angemessen in Angriff genommen haben.
3. Refinanzierung bleibt für die härtesten Fälle schwierig
Neben den betrieblichen Herausforderungen bleibt das Refinanzierungsrisiko hoch. Anleihen und Kredite mit ‚CCC‘ Bewertung werden weiterhin zu historisch hohen Renditen auf den Sekundärmärkten gehandelt, und das Volumen fälliger Schulden steigt ab 2025 und 2026 signifikant. Dies wird die Fähigkeit vieler hoch verschuldeter Emittenten in schwierigen Sektoren und mit komplexen Kapitalstrukturen begrenzen, von der erwarteten Erholung des Primärmarktes zu profitieren.
Wie reagieren Emittenten auf diesen Markt?
In einem Umfeld schwachen Wachstums stehen viele Emittenten vor der Wahl, Preise zu erhöhen, um ihre Betriebsmargen zu schützen, oder sie zu senken, um Marktanteile und Absatzvolumen zu sichern. Diese Unternehmen werden es schwer haben, ihre operativen Cashflows zu steigern und sich organisch zu entschulden. Wir erwarten, dass viele Unternehmen Optionen wie Schuldenrückkäufe am offenen Markt, Umschuldungen, verringerte Investitionen, Akquisitionstätigkeit sowie Vermögensverkäufe überprüfen werden, mit dem Ziel, die Verschuldung ausreichend zu reduzieren, um strengeren Kapitalmarktanforderungen gerecht zu werden. Eine Verbesserung des Zinssentiments im Jahr 2024 wird zudem die Aktivitäten zu Amend and Extend-Transaktionen (A&E) sowie Refinanzierungen weiter unterstützen.
Obwohl unser Gesamtausblick für das europäische Leveraged Finance 2024 als ’sich verschlechternd‘ gilt, wird das Jahr voraussichtlich durch differenzierte Ratingergebnisse gekennzeichnet sein. Schuldner, denen es effektiv gelingt, ihre Verschuldung zu reduzieren, ihre Refinanzierungsprofile unter den derzeit günstigen Kapitalmarktbedingungen zu verlängern und ihre Kreditkennzahlen im Einklang mit denen höherrangiger Mitbewerber zu halten, werden positive Entwicklungen sehen. Diejenigen, die es nicht schaffen, ihre Verschuldung und Liquiditätskennzahlen innerhalb der für ihre Ratingkategorien angegebenen Sensitivitäten zu reduzieren oder zu halten, werden negative Ratingaktionen erleben. Fitch wird auch weiterhin einen konservativen Ansatz in Bezug auf Refinanzierungsrisiken verfolgen, auch im Hinblick auf Verfügbarkeit und steigende Zinskosten, da die Fälligkeiten 2025 und 2026 näher rücken.
Info
Verschaffen Sie sich mit der aktuellen Berichterstattung von Fitch einen tieferen Einblick in die neuesten Markt- und Branchentrends, die für Treasurer relevant sind.
Alex Griffiths ist Managing Director und Head of Corporate Ratings, EMEA bei Fitch Ratings.
